信托公司上市之門大開信托業(yè)剛性兌付終將打破

盡管信托與銀行、證券、保險(xiǎn)并稱為金融業(yè)四大支柱，但后三者的上市已成過江之鯉，而信托類的上市公司卻比熊貓還少。

截至目前，68家信托公司中，[青島瑞豐注冊(cè)香港公司]僅有陜國(guó)投和安信兩家上市。究其原因，在于信托公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍不明確，而這是上市的最基本條件。

4月10日，銀監(jiān)會(huì)在《信托公司行政許可事項(xiàng)實(shí)施辦法(征求意見稿)》中，對(duì)信托公司的上市條件進(jìn)行了明確。

對(duì)監(jiān)管層而言，這是未雨綢繆之作，在信托公司治理結(jié)構(gòu)和運(yùn)營(yíng)規(guī)范后，允許其上市做大做強(qiáng)，而小的信托公司，允許其破產(chǎn)或清算，或被大的信托公司接管。這樣，全行業(yè)因解除剛性兌付而發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)得到有效的控制。

自上世紀(jì)引入中國(guó)后，隨著業(yè)務(wù)環(huán)境、業(yè)務(wù)政策的變化，信托的業(yè)務(wù)形態(tài)也一直在變化，沒有定型。可以說，在進(jìn)行金融創(chuàng)新時(shí)，信托是最好用的一種工具，無論是資產(chǎn)證券化、公司債受托人、地方融資平臺(tái)和房地產(chǎn)融資等，都可以見到信托的影子。

某種意義而言，一部中國(guó)金融史，就是一部利用信托不斷創(chuàng)新以規(guī)避法律的歷史。

盡管由于外部環(huán)境并不穩(wěn)定，造成信托公司的利潤(rùn)來源不穩(wěn)定，但信托公司本身，并不需要那么多的資本金。銀行因其發(fā)展有賴于資本金約束，因此銀行上市、增發(fā)或發(fā)行優(yōu)先股，主要?jiǎng)恿κ菨M足對(duì)資本金的監(jiān)管要求。

但對(duì)于信托公司的資本金要求并不是很嚴(yán)格，經(jīng)常可以看到的是，一家信托公司只有十幾億注冊(cè)資金，但做上百億的業(yè)務(wù)，具有很高的杠桿。就此，信托公司又被稱為中國(guó)版的對(duì)沖基金。

信托公司上市，最明顯的好處就是可以完善治理結(jié)構(gòu)，明確商業(yè)模式和贏利模式，為打破剛性兌付做準(zhǔn)備。這是目前中國(guó)信托業(yè)最大的問題所在。

中國(guó)信托行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截至2014年年末，有369筆信托項(xiàng)目存在兌付風(fēng)險(xiǎn)，涉及資金781億元，但除極個(gè)別項(xiàng)目的利息外，最后均得以兌付。但是，隨著信托公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，總有一天，會(huì)發(fā)生信托公司主觀上想剛性兌付，但“心有余而力不足”的情況。

所以，要提前釋緩風(fēng)險(xiǎn)。

在剛性兌付條件下，就其實(shí)質(zhì)而言，信托變成了一種銀行業(yè)務(wù)，以信托公司本身的信用，而不是項(xiàng)目本身的信用，來保證兌付。何況，很多信托產(chǎn)品委托銀行代銷，這在無形中也給信托產(chǎn)品進(jìn)行了增信。從此角度看，信托業(yè)務(wù)是典型的“影子銀行”，以前叫“二銀行”，即沒有銀行之名，而行銀行之實(shí)。

如此，信托產(chǎn)品，就成了一種變相的“高息存款”。

這并不符合信托的本意。真正的信托業(yè)務(wù)，每個(gè)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)是隔離的，而信托公司只收取代客管理的服務(wù)費(fèi)。一個(gè)項(xiàng)目發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，并不由其他項(xiàng)目承擔(dān)，也不由信托公司承擔(dān)。

近年來，信托公司作為“金融百貨公司”，無論是財(cái)富管理，還是在投資、融資領(lǐng)域，都有無限風(fēng)光。由于沒有按照銀行標(biāo)準(zhǔn)監(jiān)管，沒有對(duì)銀行資本金和撥備的要求，信托公司以10億的資本金，做100億的業(yè)務(wù)的情況，并不鮮見，無限地放大了杠桿。而在這后面進(jìn)行支撐的，就是信托業(yè)的“剛性兌付”。

這是把雙刃劍：一方面，它使得信托業(yè)呈現(xiàn)出幾何式增長(zhǎng)；另一方面，吹大了信托產(chǎn)品作為金融資產(chǎn)的泡沫，在高杠桿下，極有可能形成系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

最初的剛性兌付，是信托公司維持自身信用的結(jié)果。但監(jiān)管機(jī)構(gòu)的“底線思維”，也實(shí)際起到了助長(zhǎng)的作用。每當(dāng)發(fā)生較大的信托產(chǎn)品違約事件時(shí)，監(jiān)管部門總是習(xí)慣性地向相關(guān)信托公司施壓，以避免違約。就像森林，從來就不允許發(fā)生火災(zāi)。

而根據(jù)美國(guó)黃石公園得出的經(jīng)驗(yàn)，森林發(fā)生有控制的火災(zāi)，是有利于森林生長(zhǎng)的。

正因?yàn)閺膩頉]有火災(zāi)，而信托公司又大包大攬，投資人就樂見其成，對(duì)信托產(chǎn)品的信息持續(xù)披露從不進(jìn)行追究；而信托產(chǎn)品沒有足夠的信息披露，投資人就無法對(duì)項(xiàng)目收益進(jìn)行判斷，并形成惰性。出了問題，就找信托公司；信托公司不管，就向監(jiān)管者施壓，然后監(jiān)管者向信托公司施壓。在我國(guó)市場(chǎng)機(jī)制不完善的現(xiàn)行條件下，剛性兌付是多方利益博弈的結(jié)果。

除此之外，信托剛性兌付最大的危害，是拉高了金融產(chǎn)品的無風(fēng)險(xiǎn)收益率，嚴(yán)重抑制了資本市場(chǎng)的發(fā)展。也就是說，現(xiàn)在的信托產(chǎn)品，事實(shí)上變成了一種高收益但絕對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)的類債券。這樣，資金就從資本市場(chǎng)流到了信托等影子銀行市場(chǎng)。

剛性兌付的解決方法，就要讓實(shí)際上已經(jīng)違約的信托產(chǎn)品違約。

如此，市場(chǎng)關(guān)于信托產(chǎn)品剛性兌付的預(yù)期就會(huì)破滅，信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)將會(huì)上升；整個(gè)債務(wù)工具的“無風(fēng)險(xiǎn)收益率”則會(huì)下降，股票市場(chǎng)估值整體提高。

“允許個(gè)案性金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，按市場(chǎng)化的原則進(jìn)行清算。這是為了防止道德風(fēng)險(xiǎn)，也增強(qiáng)人們的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。”

李克強(qiáng)總理的此番講話，被認(rèn)為是本屆政府“打破金融市場(chǎng)剛性兌付”的信號(hào)。

對(duì)于信托業(yè)來說，[南京瑞豐注冊(cè)香港公司]2015年將是變革之年，一方面是剛性兌付會(huì)被逐漸打破；另一方面，一些符合條件的信托公司會(huì)上市，從而做大做強(qiáng)。

當(dāng)然，要達(dá)到以上要求，還要做兩方面的工作：一個(gè)有關(guān)規(guī)則的準(zhǔn)備，比如《信托法》的修改和《金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)條例》的制訂；而信托公司的上市，還需要信托公司以穩(wěn)定的贏利模式和經(jīng)營(yíng)范圍，取得證監(jiān)會(huì)的認(rèn)同，畢竟允許不允許上市，還是證監(jiān)會(huì)說了算。