李宇嘉：信托產(chǎn)品出問題與剛性兌付無關(guān)

除政府信用支持下的金融信用之外，我國目前還不具備形成其他主體信用形式，信托業(yè)不過是銀行信用的延伸而已。

以我國當(dāng)下的情形，剛性兌付沒有什么不好，關(guān)鍵是要明確影子銀行產(chǎn)品中各方權(quán)責(zé)、控制監(jiān)管套利、建立透明的違約處理機(jī)制。

雖然中誠信“誠至金開1號”最終沒能釀成違約事件，[新西蘭公司年審]但是業(yè)內(nèi)人士都將此看作整治影子銀行市場秩序、開啟2014年金融改革的最佳案例選擇和時(shí)間選擇。

首先，與門檻低（一般在5萬元）、涉面廣的理財(cái)產(chǎn)品投資人相比，該信托產(chǎn)品投資準(zhǔn)入門檻為300萬，僅涉及700多高凈值委托人，違約波及面很窄，如果違約，是對投資者風(fēng)險(xiǎn)教育和警示的最佳案例選擇。

其次，該信托產(chǎn)品各方責(zé)任不清晰到了無以復(fù)加的地步，中誠信托和工商銀行之間，誰是發(fā)起方、誰是通道方，誰承擔(dān)盡職調(diào)查責(zé)任，即便在第三方接盤、投資人退出后，仍無清晰答案。

再次，該產(chǎn)品集中體現(xiàn)了我國信托行業(yè)的各種亂相：信托責(zé)任不清晰、受托人盡職調(diào)查和委托人風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)流于形式、信托抵押權(quán)得不到維持等等。

而且，該產(chǎn)品涉及地方政府隱性擔(dān)保、影子銀行、過剩產(chǎn)能清理和金融改革，要真違約，對于推進(jìn)2014年政府多項(xiàng)重點(diǎn)工作意義非凡。

但是，與《信托法》完全背離的剛性兌付潛規(guī)則在我國大行其道，卻不該從信托業(yè)本身缺失信托責(zé)任、風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)原則來追究，也不能靠回歸信托業(yè)“受人之托、代人理財(cái)”的信托本質(zhì)來解決問題。

信托業(yè)之所以違背信托基本原則而背負(fù)剛性兌付的壓力、默認(rèn)剛性兌付的潛規(guī)則，是因?yàn)橐孕磐袠I(yè)為核心的信用模式創(chuàng)新是銀行信用的延伸和代名詞，而銀行信用背后則是政府信用，這是投資者對信托產(chǎn)品趨之若鶩，信托業(yè)有信托之名、無信托之實(shí)的根本原因。

在我國，所有影子銀行的源頭都在商業(yè)銀行，因?yàn)樯虡I(yè)銀行是我國傳統(tǒng)金融信用的唯一代表，凡是印有銀行的金字招牌，都是政府信用的典型代表，老百姓都放心把錢存到那里，根本不必問有沒有風(fēng)險(xiǎn)。只有通過銀行的渠道，才能把影子銀行資金需求和資金供給方（銀行存款戶）對接起來。

近年來，在鼓勵(lì)金融創(chuàng)新（如利率市場化）和通過利潤、規(guī)模激勵(lì)商業(yè)銀行運(yùn)營的大環(huán)境下，商業(yè)銀行有動(dòng)力將資金來源和應(yīng)用從表內(nèi)搬向表外，表現(xiàn)在銀行之間、銀行與信托、銀行與證券、保險(xiǎn)和基金等其他市場化融資渠道的合作。

于是，就相應(yīng)誕生了如同業(yè)、理財(cái)、信托和資產(chǎn)管理等影子銀行的主體形式。銀行同業(yè)負(fù)債的比重由2006年的6.6%上升到了2013年的13.4%；銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品余額從2012年的7.6萬億增長到2013年的10.6萬億；信托業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模在2013年11月底達(dá)到10.67萬億元，更是坐上了金融行業(yè)的第二把交椅。

各種影子銀行的產(chǎn)品，之所以受到投資者的認(rèn)可，是因?yàn)檫@些產(chǎn)品都是通過銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)售的，對接的是銀行各種理財(cái)產(chǎn)品、同業(yè)資金等，老百姓將這些產(chǎn)品視為存款的替代品，隱含的是銀行的擔(dān)保。

所以，投資者都是通過銀行理財(cái)經(jīng)理介紹而購買影子銀行產(chǎn)品的，如果沒有銀行的銷售渠道，這些影子銀行產(chǎn)品很難對接到作為資金供給方的投資者。即使對接到資金剩余的投資者，若銷售渠道不是的銀行的話，也很難銷售出去。

也就是說，投資者之所以購買這些產(chǎn)品，并非是出于對產(chǎn)品本身投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的比對而做出的選擇，而是出于對于銀行的信任，這是信托風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)的基本原則無法適用的根本原因，也是剛性兌付必須存在的根本原因，就像銀行對于存款安全的隱性承諾一樣，這就不難理解為何所有影子銀行投資都是“假股真?zhèn)薄?/SPAN>

銀行之所以愿意和能夠以自身為中心來拓展影子銀行業(yè)務(wù)，首先是利潤和規(guī)模激勵(lì)導(dǎo)向使然。近年來，高成本的影子銀行資金從無到有，已達(dá)到銀行存款規(guī)模的15%，而在貸款定價(jià)低、存貸款比例限制（70%）、資本和撥備計(jì)提的影響下，傳統(tǒng)貸款業(yè)務(wù)難以滿足收益要求和規(guī)模擴(kuò)張，銀行資金應(yīng)用只能向高收益的領(lǐng)域走、以影子銀行的形式走；其次是信貸緊縮使然。

2010年以后，信貸環(huán)境整體趨向緊縮，而信貸投向在房地產(chǎn)、地方融資平臺的結(jié)構(gòu)性緊縮更加嚴(yán)厲，而這些原來就是銀行貸款投向的領(lǐng)域，信貸緊縮后，這些領(lǐng)域的貸款需求被迫避開緊縮限制，通過高成本的影子銀行的渠道來滿足；再次是金融監(jiān)管激勵(lì)和監(jiān)管漏洞不匹配使然。

監(jiān)管層鼓勵(lì)以利率市場化為主線的金融產(chǎn)品創(chuàng)新，而金融監(jiān)管上卻存在“一行（央行）三會(huì)（銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)）”對于跨領(lǐng)域業(yè)務(wù)創(chuàng)新協(xié)調(diào)監(jiān)管的缺失，致使銀行能輕松通過創(chuàng)設(shè)銀行同業(yè)返售、銀信、銀保、銀證等跨部門的表外業(yè)務(wù)形式；最后是政府隱性擔(dān)保使然。

無論是房地產(chǎn)、地方融資平臺、“兩高一剩”行業(yè)，都關(guān)系到地方的經(jīng)濟(jì)增長、就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定，信貸緊縮并不能自動(dòng)促成產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，地方政府擔(dān)保下的融資需求依然如故。而有地方政府擔(dān)保、有抵押物，銀行風(fēng)險(xiǎn)自然就消解了不少。

因此，同業(yè)資金和理財(cái)產(chǎn)品類同于存款，信托產(chǎn)品類同于貸款，有擔(dān)保、有抵押、有通道，這是銀行高風(fēng)險(xiǎn)貸款區(qū)別于一般貸款的保全之策。

信托產(chǎn)品會(huì)出麻煩，但投資者的資金不能出問題，因?yàn)檫@些資金是從存款轉(zhuǎn)化來的。因此，看待信托業(yè)剛性兌付的潛規(guī)則和有信托之名、無信托之實(shí)的信托亂象，不能從信托業(yè)本身入手，更不能從打破剛性兌付來還原信托業(yè)本來面目。

畢竟，除政府信用支持下的金融信用之外，[新西蘭公司稅收]中國目前還不具備形成其他主體信用形式，信托業(yè)不過是銀行信用的延伸而已。無論表內(nèi)業(yè)務(wù)還是影子業(yè)務(wù)，不過是不同風(fēng)險(xiǎn)評估下的銀行融資模式，核心是通過不同的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)為企業(yè)融資，無優(yōu)劣之分。