鐵路巨無霸的債務融資規(guī)模正迅速擴大。

　　7月29日,鐵道部公開發(fā)行2010年度第四期短期融資券,發(fā)行量為100億元,募集資金將用于鐵路建設、機車車輛購置及運營中的資金周轉(zhuǎn)。

　　對于鐵道部體量龐大的債務總額而言,這100億元不過是滄海一粟。

　　一份由審計署國外貸援款項目審計服務中心出具的、關于鐵道部2009會計年度的審計報告（下稱《審計報告》）,該報告詳細揭示了鐵道部約1.3萬億人民幣負債的具體構成。

　　根據(jù)調(diào)整后的《中長期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》,到2020年,全國鐵路營運里程將達到12萬公里以上,其中新建高速鐵路1.6萬公里。而這1.6萬公里高鐵的建設資金,將有一半以上來自債務融資。

　　包括世界銀行在內(nèi)的多家金融機構,近日發(fā)表研究報告警示中國鐵路負債率過高。鐵道部總經(jīng)濟師余邦利在今年3月的新聞發(fā)布會上則稱,“鐵路債務處于安全、合理、可控水平,2009年鐵路資產(chǎn)負債率52％,遠低于許多國外鐵路公司的水平。”

　　1.3萬億債務構成

　　盡管如此,鐵道部的負債規(guī)模正在快速增長。本報記者獲得的《審計報告》顯示,2007年末,鐵道部負債總額為6587.06億元,但2009年末已達13033.86億元,兩年間增幅達97.9%。

　　鐵道部今年第四期短期融資券募集說明書（下稱《融資券說明書》）指出,“2009年整體負債規(guī)模增長較快,主要是由于2009年固定資產(chǎn)投資增加較大,相應令長期負債（尤其是國內(nèi)借款）擴大所致。”

　　僅就2009年鐵道部的1.3萬億元負債而言,其中長期負債約8548億元,流動負債為4486億元（包括短期負債約882億元,應付款約3604億元）。

　　鐵道部的長期負債基本由銀行貸款和債券融資兩部分構成:

　　《審計報告》顯示,鐵道部在2007年-2009年三年間,從國內(nèi)外獲得貸款分別為771.27 億元、1217.18億元和4288.95億元。其中絕大部分為國內(nèi)銀行貸款,國外貸款則主要由世界銀行提供。

　　債券融資方面,截至2010年7月第四期融資券發(fā)行前,鐵道部已發(fā)行尚未到期的債務融資總計為4400億元,具體包括中國鐵路建設債券、短期融資券和中期票據(jù)。

　　民生銀行在7月底發(fā)布的《2010年中國交通運輸業(yè)發(fā)展報告》中指出,快速增長的債務融資規(guī)模,使得鐵道部的資產(chǎn)負債率逐年上升,預計2012年有可能超過70%。

　　鐵道部每年還本付息的壓力也在不斷增大。《審計報告》顯示,2007年-2009年,鐵道部每年還本付息的資金分別約為386億元、418億元和733億元。

　　中投顧問流通行業(yè)研究員黎雪榮接受本報采訪時指出,單純從財務分析的角度看,鐵路行業(yè)的兩個指標:流動比率和速動比率都明顯低于其他行業(yè),這兩個指標主要用來衡量企業(yè)的償債能力。“鐵道部的短期償債風險較大。”黎雪榮說。

　　但在鐵道部總經(jīng)濟師余邦利看來,鐵道部目前的債務規(guī)模并不會導致危機,主要原因“一是在項目決策前都經(jīng)過深入論證分析,充分考慮沿線人口總量和密度及其分布、經(jīng)濟發(fā)展水平和速度、城鎮(zhèn)化進度等,確認經(jīng)濟上是可行的;二是在項目財務結構安排上,資本金的比例按照不低于投資的50%安排,在期限結構上考慮了未來現(xiàn)金流的平衡,保證了項目的財務可持續(xù);三是從整體上看,鐵路債務處于安全、合理、可控水平,2009年鐵路資產(chǎn)負債率52％,遠低許多國外鐵路公司的水平。”

　　償債資金來源

　　鐵道部的短期債務壓力雖不明顯,但長期債務的償還需要充足的資金保障,而業(yè)界普遍預期,2012年以后才是鐵路行業(yè)的償債高峰期。

　　鐵路償債的首要資金來源是鐵路建設基金。該基金由鐵路運輸企業(yè)在核收鐵路貨物運費時一并核收,基金繳入國庫后,由鐵道部按照經(jīng)國家批準的使用計劃向財政部申請撥款,用于鐵路建設項目。

　　據(jù)《審計報告》披露,2007年-2009年,稅后鐵路建設基金分別是533.5億元、550億元和549億元。“十一五”期間,鐵路建設基金預計每年收取480億元－600億元,五年預計收取約2800億元。

　　2009年,鐵道部還本付息的資金為733億元,今后幾年的還債規(guī)模還會繼續(xù)增加,僅靠每年500多億的鐵路建設基金遠遠不夠。況且鐵路建設基金并非全額用于還債,其中相當一部分要投入鐵路建設。

　　從長遠來看,鐵路運輸企業(yè)的收入才是償債的根本保障,但高速鐵路漫長的投資回收期,令這部分償債收入充滿懸念。

　　一位鐵路系統(tǒng)內(nèi)人士表示,“鐵路投資回報率每年6%不到,就一條客運專線按現(xiàn)有客流量以及運營收入減成本進行測算,投資回報年限需要20年甚至更長。”

　　世界銀行7月28日發(fā)布的“高鐵研究報告”的作者保羅·阿莫斯認為,“從國際上看,高速鐵路很少能夠完全收回投資,除非是在人口最稠密的長距離交通走廊。大多數(shù)政府在考慮建設高速鐵路的效益時,也應當考慮到用預算來支持還債這個幾乎必然的結果。”

　　中國目前在建的多數(shù)高鐵項目要到2012年以后才能投入運營,如京滬高鐵。鐵道部的公開數(shù)據(jù)顯示,2012年,我國鐵路營運里程將達到11萬公里以上,其中新建高速鐵路將達到1.3萬公里。

　　中投顧問研究員黎雪榮認為,2012年以后將出現(xiàn)一個鐵路償債高峰,“很多長期債務也會變成當年的短期債務。”

　　但為鐵道承擔債券發(fā)行的金融機構并不為此擔心。目前所有商業(yè)銀行對鐵道部及鐵路局的貸款全部免除擔保,以信用方式提供。《融資券說明書》認為,“自2000年以來,國家鐵路經(jīng)營凈現(xiàn)金流入量始終呈現(xiàn)穩(wěn)定增長趨勢。如果隨著鐵道部政企分開的改革逐步進行,承擔的政府及社會職能支出和公益性運輸成本會不斷減少,每年還可以增加凈現(xiàn)金流入200多億元,為未來鐵路建設的還本付息奠定了堅實的基礎。”

　　廣開財源

　　目前的鐵路建設資金來源較少,債務融資就占了一半以上。而鐵路建設基金和國家預算內(nèi)撥款金額都在千億元以下,對于未來幾年每年7000億元的鐵路投資規(guī)模而言,只是杯水車薪。

　　7月26日,國務院辦公廳落實了“非公經(jīng)濟新36條”的重點工作分工,為債務沉重的鐵路行業(yè)指出了幾條新的融資渠道。比如“引入市場競爭,推進投資主體多元化,鼓勵民間資本參與鐵路干線、鐵路支線……等項目”,“探索建立鐵路產(chǎn)業(yè)投資基金”,“積極支持鐵路企業(yè)加快股改上市,拓寬民間資本進入鐵路建設領域的渠道和途徑。”

　　鐵道部副部長王志國曾公開表示,“地方投資、戰(zhàn)略投資者的投資、通過上市公司爭取的資金,在鐵路建設總資金中占接近30%。”

　　目前在建的京滬鐵路是合資鐵路的典型。該項目總投資規(guī)模約2209.4億元,注冊資本1150億元,中國鐵路建設投資公司代表鐵道部占股56.267％,平安資產(chǎn)管理有限責任公司、全國社會保障基金理事會、中國銀行以現(xiàn)金入股,而京滬高鐵沿線省市以征地拆遷費用入股。

　　浙江產(chǎn)業(yè)投資基金,是7月29日剛剛成立的、針對鐵路投融資領域的股權投資基金。由浙江鐵路投資集團和中銀集團投資有限公司發(fā)起,浙江5家民營企業(yè)意向投資總額近25億元。

　　但中投顧問黎雪榮認為,對于收益好的干線鐵路如京滬高鐵,比較容易吸引到股權融資,而對于支線鐵路或經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)的鐵路,則很難獲得權益性融資。

　　而推動鐵路局和鐵路運輸企業(yè)上市,被鐵道部寄予“存量換增量”的厚望。鐵道部下屬的大秦鐵路股份有限公司和廣深鐵路股份有限公司于2006年在國內(nèi)上市,分別募集資金150億元和103億元。

　　據(jù)本報記者了解,鐵道部正積極籌備上海鐵路局等鐵路優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市,為緩解未來幾年內(nèi)的鐵路債務負擔廣開財源。